Solicitud de Nasdaq para tokenizar acciones

Nasdaq tiene la intención de incorporar la liquidación basada en blockchain a la estructura existente del mercado de renta variable estadounidense, haciendo hincapié en que no se trata de cambiar qué es una acción, cómo funciona la negociación ni qué protecciones tienen los inversores. Si la SEC lo aprueba, sería la primera vez que valores tokenizados se negocian en una gran bolsa estadounidense, completamente dentro del National Market System. Hablaríamos de un hito clave en la historia de la tokenización institucional.

Qué está solicitando Nasdaq

Nasdaq ha presentado ante la SEC una modificación de normas (un Formulario 19b-4). La idea es mantener la negociación exactamente como funciona hoy, ofreciendo a los participantes del mercado la opción de liquidar determinadas acciones y ETF cotizados en Nasdaq en forma de tokens basados en blockchain, en lugar de hacerlo únicamente mediante registros tradicionales en el depositario central de valores.

La posición tokenizada de un valor debe compartir el mismo identificador y otorgar los mismos derechos y privilegios materiales que la acción tradicional: voto, dividendos, eventos corporativos, todo. Si esa paridad se rompe, deja de ser “la misma acción” a ojos de Nasdaq y pasa a ser un instrumento distinto (más abajo explicamos cuál es exáctamente la relevancia de esto).

Sin cambios en la negociación

Para entender el impacto, repasemos qué cambiaría y qué no.

Desde la perspectiva del inversor, casi nada se modifica en el flujo de negociación. Un inversor sigue enviando una orden a su bróker. El bróker sigue enrutando esa orden al libro de órdenes de Nasdaq como cualquier otra orden sobre ese valor, con las mismas cotizaciones y siguiendo las mismas reglas de mejor ejecución.
La novedad aparece en el momento en que el bróker envía la orden de compra. Puede indicar si la operación resultante debe liquidarse de forma tradicional o en formato tokenizado.

Lo crucial es que esta elección no segrega el mercado por tecnología subyacente. Una orden de compra marcada para liquidación tokenizada puede casarse con una orden de venta marcada para liquidación convencional. La lógica de casación, la formación de precios y los datos de mercado son los mismos que hoy. La tokenización vive íntegramente en la capa posterior a la negociación (post-trade).

Una vez ejecutada la operación, Nasdaq transmite la preferencia de liquidación a la Depository Trust Company (DTC), el depositario central de valores de EE. UU. DTC registra entonces la posición. Para una operación tradicional utiliza su sistema de asientos actual. Para una operación tokenizada emplea una nueva infraestructura de blockchain para representar el valor como un token on-chain.

La forma exacta de esa capa de tokens —qué cadena se utiliza, cómo se estructuran los smart contracts, si las posiciones se representan en wallets ómnibus por bróker o de forma más granular— no se ha divulgado por completo. Lo que sí es definitivo es que DTC sigue siendo la fuente última de información. La blockchain es un registro adicional, no un sustituto del depositario central de valores (CSD).

Por tanto, los tokens no son activos al portador, que cualquiera pueda enviar a cualquiera. Son registros on-chain de posiciones en valores regulados, dentro de un sistema al que se sigue accediendo a través de intermediarios registrados: brókers, custodios y otros participantes regulados. La negociación permanece dentro del marco regulatorio; lo que cambia es la tecnología que va por debajo.

El horario de negociación también permanece igual. La tokenización no crea automáticamente un mercado 24/7. Si alguna vez Nasdaq lleva su mercado principal hacia sesiones de 24 horas, será una decisión de política separada, no un subproducto de esta solicitud.

Lo que se sabe hasta ahora

Algunas aspectos son claros.

Conocemos el alcance: acciones y ETP cotizados en Nasdaq. Conocemos el principio de equivalencia jurídica: para que las posiciones tokenizadas se traten como el mismo valor, deben compartir el mismo identificador y los mismos derechos que las acciones tradicionales. Sabemos que DTC es quien está construyendo y operando la capa de liquidación basada en blockchain, y que la negociación sigue plenamente sujeta al derecho de valores estadounidense vigente y a las normas del National Market System.

También sabemos que Nasdaq destaca explícitamente el uso de blockchains públicas como forma de proporcionar una trazabilidad de la liquidación tokenizada que sea transparente y auditable. Esto supone un cambio de tono significativo para la infraestructura de mercado tradicional estadounidense.

Lo que aún no sabemos es qué blockchain o blockchains utilizará DTC, qué estándar de token adoptará, cómo se estructurarán las wallets y las cuentas, o si alguna parte de este sistema llegará a ser accesible más allá de un entorno cerrado de entidades reguladas. Tampoco sabemos qué condiciones adicionales, si las hubiera, impondrá la SEC en materia de ciberseguridad, resiliencia o custodia.

El panorama completo estará disponible una vez que DTC publique más detalles técnicos y la SEC responda a la solicitud.

Diferencia con las acciones que se han tokenizado hasta ahora

Actualmente, varias plataformas cripto y fintech ofrecen versiones tokenizadas de acciones emblemáticas estadounidenses (Tesla, Apple, etc). Estos productos replican el precio de una acción, pero a menudo son solo derechos contractuales sobre acciones mantenidas por una entidad asociada. En la mayoría de los casos, el comprador no adquiere la condición de accionista plena: no tiene derechos de voto directo, los dividendos son poco claros o sintéticos, y hay poca claridad sobre qué sucede si algo sale mal.

Los reguladores, especialmente en la UE, ya han advertido de que este tipo de instrumentos pueden inducir a error a los inversores, porque parecen acciones pero no otorgan los derechos legales de la titularidad accionarial.
La propuesta de Nasdaq está diseñada para representar el valor efectivamente admitido a negociación, no un derivado ni un CFD.

Los derechos asociados a la posición tokenizada deben coincidir con los de la acción tradicional. La negociación se realiza en una gran bolsa estadounidense, bajo la supervisión de la SEC, dentro del National Market System. La liquidación la gestiona DTC, el depositario central reconocido. La tecnología blockchain se utiliza para mejorar la transparencia y la eficiencia dentro de ese entorno regulado, no para eludirlo.

En otras palabras: esto es tokenización de valores reales, completamente dentro del perímetro regulatorio, no un producto cripto paralelo que vive fuera de él.

Relevancia para la infraestructura de mercado

Como aquí la tokenización se aplica como una opción de liquidación y no como un instrumento separado, se preserva la liquidez unificada. Sigue habiendo un único libro de órdenes por valor, un único proceso de formación de precios y una única estructura de mejor oferta y mejor demanda. Si la SEC aprueba la solicitud, el resto de bolsas tendrá que elegir: adoptar modelos similares, proponer alternativas o arriesgarse a ser percibidas como rezagadas en la modernización de infraestructuras. NYSE, Cboe y las principales bolsas no estadounidenses estudiarán de cerca el enfoque de Nasdaq.

La existencia de una acción tokenizada regulada, con derechos plenos, en una gran bolsa también cambia el punto de referencia para las plataformas offshore de acciones tokenizadas. Una vez exista una forma claramente regulada y jurídicamente sólida de mantener exposición tokenizada a acciones estadounidenses, el argumento a favor de tokens bursátiles sintéticos no regulados se debilita, y es probable que aumente la presión supervisora sobre esos productos.

Primer paso hacia la tokenización de los depositarios centrales de valores

Las posiciones tokenizadas que viven on-chain de forma altamente auditable son más fáciles de ver, seguir y, potencialmente, pignorar como garantía en sistemas de colateral on-chain o híbridos. Para las instituciones, esto puede mejorar la movilidad del colateral y la gestión de la liquidez intradía, siempre que las cámaras de compensación (CCP) y los reguladores estén cómodos con los modelos de riesgo.

Pero desde el punto de vista estructural, lo que Nasdaq y DTC proponen es actualizar la fontanería básica de la liquidación de acciones para que sea más flexible y programable, sin cambiar quién puede utilizarla ni bajo qué normas. Para DTC y otros depositarios centrales de valores (CSD) a nivel global, se trata de un movimiento estratégico. Posiciona a DTC como proveedor central de tokenización para las acciones cotizadas en EE. UU. y establece un patrón que otros CSD pueden seguir: utilizar tecnología blockchain para reforzar la infraestructura centralizada existente, en lugar de sustituirla.